Phạm Vũ Lửa Hạ

Các thị trường tài chính toàn cầu đang hỗn loạn với sự khởi đầu năm mới tệ nhất trong lịch sử. Trong hai tuần đầu năm 2016, chỉ số S&P 500 ở Mỹ giảm từ 8% tới 10%, chỉ số FTSE-100 giảm 7%, các thị trường khác ở Châu Âu và trên toàn cầu đã giảm 8%-11%, còn thị trường Trung Quốc giảm 18%. Theo tính toán của Bank of America Merrill Lynch, tính tới ngày 22-1, 35 trong 45 chỉ số thị trường chứng khoán quốc gia quan trọng đã giảm ít nhất 20% so với mức cao nhất gần đây nhất. Thêm vào đó, cú lao dốc không phanh của giá dầu, và những nước cờ vĩ mô sai lầm của Trung Quốc như càng tô đậm bức tranh u ám. Phải chăng kinh tế thế giới lại sắp bước vào thời kỳ ảm đạm như năm 2008?

Những cảnh báo bi quan

Các nhà phân tích ở các ngân hàng đầu tư lớn dự báo chứng khoán Mỹ và toàn cầu sẽ giảm 50%-75%. Họ nhận định rằng chính sách tiền tệ nới lỏng kéo dài trong nhiều năm của các ngân hàng trung ương đã bóp méo và bơm phồng giá tài sản đầu tư nhưng lại chẳng có tác dụng thúc đẩy tăng trưởng kinh tế hữu cơ. Hệ quả là thế giới nợ nần ngập đầu, có các tài sản tài chính và bất động sản được định giá quá cao so với giá trị thực, với tình trạng giảm phát đang che giấu sự suy thoái toàn cầu ẩn kín, và một hệ thống không còn khả năng xử lý và chịu đựng những cú sốc sắp xảy ra.

Hôm 12-1, Albert Edwards, chiến lược gia đầu tư ở Société Générale, nói: “Những diễn biến trong nền kinh tế toàn cầu sẽ đẩy Mỹ trở lại suy thoái. Cuộc khủng hoảng tài chính sẽ thức dậy trở lại. Nó sẽ kinh khủng hệt như thời 2008-2009 và quả thực sẽ trở nên rất tệ hại.” Trước đó một ngày, các chuyên gia kinh tế của Royal Bank of Scotland (RBS) cảnh báo rằng giới đầu tư đối mặt với một “năm đại hồng thủy” mà các thị trường chứng khoán có thể rớt tới 20% và giá dầu có thể giảm xuống còn $16/thùng.

Trong bài phân tích gởi cho khách hàng, RBS viết: “Bán tất tần tật, trừ các trái phiếu chất lượng cao. Mục tiêu là bảo toàn vốn, chứ không phải kiếm lãi. Trong một khán phòng chật ních, các cửa thoát hiểm rất nhỏ.” RBS nói tình hình hiện tại gợi nhớ lại năm 2008, khi sự sụp đổ của ngân hàng đầu tư Lehman Brothers dẫn tới khủng hoảng tài chính toàn cầu. Lần này Trung Quốc có là ngòi nổ khủng hoảng.

Những nhận định này cũng phản ánh quan điểm của những nhân vật có tiếng nói quan trọng trên thị trường. Tại một diễn đàn đầu tư ở Sri Lanka hôm 7-1, tỉ phú George Soros nói rằng Trung Quốc đang chật vật tìm mô hình tăng trưởng mới và việc phá giá tiền tệ của nước này đang đẩy nhiều vấn nạn sang các nước khác, đồng thời việc thế giới trở lại với lãi suất dương là một thách thức cho các nước đang phát triển. Theo ông, bối cảnh thị trường hiện tại có những điểm tương đồng với cuộc khủng hoảng năm 2008.

Mỹ chưa phải lo

Nhóm kinh tế gia của Goldman Sachs bình luận rằng dù thị giá của chỉ số S&P 500 đã mất 1,6 ngàn tỉ đô-la chỉ riêng trong hai tuần giao dịch đầu năm, không việc gì phải lo ngại về nền kinh tế tổng thể, ít nhất là chưa lo, vì bốn lý do như sau.

Thứ nhất là khác biệt về cơ cấu ngành trong chỉ số S&P 500 và nền kinh tế. Ví dụ, chi tiêu chính phủ chiếm 17,7 GDP Mỹ nhưng chỉ được xét tới gián tiếp trong thị trường chứng khoán (thông qua các khoản mua sắm từ những công ty niêm yết). Thành tố có tác động lớn nhất hiện nay là ngành năng lượng. Tương quan giữa giá dầu và S&P 500 đang ở mức cao nhất trong nhiều năm, và điều đó ảnh hưởng nặng nề tới cổ phiếu trong lẫn ngoài ngành năng lượng.

Thứ hai là các số đo lạm phát khác biệt. Doanh nghiệp báo cáo lợi nhuận bằng giá trị danh nghĩa, trong khi giới kinh tế họ tập trung vào GDP thực, đã tính trượt giá. Khi lạm phát giảm, mức danh nghĩa của doanh số, lợi nhuận và cổ tức của doanh nghiệp cũng có thể giảm theo. Ngoài ra, khi các kỳ vọng về lạm phát dài hạn tiếp tục giảm, mức trả cổ tức theo thị trường của các cổ phiếu trong danh sách S&P 500 cũng giảm, khiến mức định giá cổ phiếu sẽ bị ảnh hưởng, nhưng không nhất thiết có tác động tới sản lượng kinh tế thực.

Thứ ba là tương quan giữa chi phí lao động và lợi nhuận. Hiện đang có những dấu hiệu ban đầu của sự tăng trưởng tiền lương; đây thường là điềm tốt cho nền kinh tế tổng thể nhưng có thể không hay cho lợi nhuận doanh nghiệp. Lợi nhuận thấp hơn rõ ràng là trở ngại cho mức định giá cổ phiếu, nhưng GDP là số đo tổng chi tiêu, bằng với tổng thu nhập của nền kinh tế, chứ không chỉ riêng lợi nhuận doanh nghiệp.

Cuối cùng, do đô-la Mỹ mạnh lên và kinh tế Trung Quốc chậm lại, giới quan sát lưu ý về nguồn gốc doanh thu của doanh nghiệp Mỹ. Theo Goldman Sachs, tuy một công ty trung vị trong S&P 500 là có tầm hoạt động quốc tế, tổng xuất khẩu chỉ chiếm 12,5% GDP. Do vậy, chỉ số S&P 500 dễ có khả năng gặp khó khăn về tăng trưởng do đô-la Mỹ tăng giá và/hoặc suy thoái ở nước ngoài hơn là nền kinh tế tổng thể của Mỹ.

Lạc quan cho toàn cầu?

Vậy kinh tế toàn cầu thì sao? Olivier Blanchard, nguyên là nhà kinh tế trưởng của IMF, nhận xét: “Tỉ lệ tăng trưởng ở Trung Quốc mà giảm mạnh thì sẽ là sự kiện thay đổi thế giới. Nhưng chưa có bằng chứng nào cho thấy sự sụp đổ đó.” Quan điểm này cũng được một nhà kinh tế học nổi tiếng khác chia sẻ.

Trả lời phỏng vấn Bloomberg tại Diễn đàn Kinh tế Thế giới tại Davos, Thụy Sĩ, Nouriel Roubini, giáo sư Đại học New York, nhận định rằng kinh tế thế giới sẽ không chiếu lại phim kinh dị thời 2008. Ông nêu hai lý do: thứ nhất, mức độ đòn bẩy tài chính không cao như vào năm 2008, và những bất cân bằng tài chính cũng nhỏ hơn. Thứ hai, để kinh tế toàn cầu rơi vào suy thoái thì Trung Quốc phải lâm vào cảnh “hạ cánh nặng nề” (hard landing), tức là tăng trưởng giảm mạnh. Theo dõi số liệu Trung Quốc trong nhiều năm qua, ông tin rằng nếu có thì Trung Quốc sẽ hạ cánh một cách êm ái nhẹ nhàng (soft landing) chứ không giằng xóc.

Nên nhớ Roubini là một trong số ít nhà kinh tế tiên đoán về nguy cơ vỡ bong bóng thị trường nhà thời kỳ 2007-2008. Ông cảnh báo về khủng hoảng này trong một bài nghiên cứu cho IMF năm 2006. Nhờ các tiên đoán này, ông được báo chí gọi Dr. Doom (Tiến sĩ Tận thế). Một người được mệnh danh là “permabear” (người luôn tin rằng thị trường sẽ đi xuống) mà nay nhận định không bi quan lắm, phải chăng là đáng mừng cho kinh tế thế giới?

(Bài đã đăng trên TBKTSG, số Tất niên Ất Mùi, 28-1-2016)

© 2016 Phạm Vũ Lửa Hạ